중국 주식시장이 조정을 받고 있는 요즘 채권시장이 달아오르고 있다. 지난 주부터 채권시장의 수익률은 급속하게 하락하여 채권가격은 급격하게 상승하고 있다. 채권시장의 열기는 6월 초반때까지 이어졌던 주식시장 열기와 다르지 않다. 절대수익률이 낮아지고 있지만 레버리지 투자가 성행하고 있다. 앞으로 자그마한 정책변화만 있어도 채권시장의 큰 폭 조정이 예상된다.

◆회사채 발행 급증, 월 발행량 800억위안 돌파

회사채 시장은 현재 기관들이 위험을 관리하고 기업이 융자를 하는 연착륙으로의 전환기 역할을 하고 있다. 현재 은행내 개인자산관리 자금들은 주식시장을 빠져나왔지만 명확한 투자대상이 없는 상황이다. 따라서 고수익의 회사채 투자상품에 대한 관심이 높아지고 있다. 지난 7월 한달 800억위안이 발행되었고, 1월부터 7월까지 누적 발행량은 5,000억위안이다. 이는 이전까지 매년 약 1000억위안에서 2000억 위안 정도 발행되던 것에 비할 때 2배~5배 늘어난 것으로 주식시장보다 더 빠르게 증가하고 있다고 보면 된다. 현재 회사채 단일 발행규모가 작게는 몇억에서 많게는 몇십억위안 정도로 발행되지만 대부분 순간 완판되는 국면이다.

회사채 시장이 갑자기 뜨거워진 이유는 올해 1월 16일 중국증권감독관리위원회(CSRC)에서 ‘회사채발행과 거래관리방법’을 수정하면서 발행주체 범위를 확대한 것에서 시작된다. 즉 과거 국내 증권거래소에 상장된 회사 혹은 역외상장 외국기업의 국내법인, 또는 증권회사로 제한하였던 발행기업 범위를 모든 주식회사법인으로 확대한 것이다.

올해 한해를 전망해 보면 회사채 발행량은 지속적으로 큰 폭 증가할 것으로 보인다. 현재 표면금리는 중기 어음보다 낮은 상황이 지속되고 있다.  2A등급의 3년만기의 회사채 표면금리는 4.2%-4.5%이며, 3A등급의 3년만기 상품은 3.6%-4.0%이다. 표면금리가 낮다는 것은 회사융자비용이 낮다는 것이고 시장유동성이 풍부하다는 의미이다. 민영기업의 경우에도 현재 회사채의 평균 융자비용이 5%좌우로 은행을 통한 대출보다 유리한 상황이다. 

◆은행자금의 채권시장 레버리지 투자 확대

A주식시장이 폭락이후 대량자금들이 채권시장에 유입되고 있다. 회사채 관리규정에 의하면 공모형 채권상품은 모두 은행담보로 가능하기에 유동성측면에서 기타 채권상품에 비해 좋다. 따라서 유동성 확보가 필요한 기관 자금들의 우선 투자상품으로 주목받고 있다. 특히 은행의 개인자산관리 자금들은 올해 상반기 주로 주식중심으로 운용하던 것을 현재 모두 회사채 채권시장으로 돌리고 있다. 사실 그동안 은행 자산관리 상품은 A주식시장 상황이 불마켓이기 때문에 투자자들에게 거의 모두 확정 고금리 상품으로 판매되었다. 

하지만 주식시장이 폭락한 현 상황에서 은행의 선택은 금리를 대폭 낮춘 자산관리 신규 상품을 발행하는 것으로 보유 자금풀의 전체 비용을 떨어뜨리던지 아니면 다른 고수익의 투자상품을 발굴 하는 것이다.  후자에서 현재 가장 선호되는 상품이 바로 회사채이다. 특히 회사채 공모상품은 담보가 가능하기 때문에 담보로 잡혀 자금을 확보한 이후 지속적으로 회사채를 매입할 수 있어 레버리지를 높일 수 있고 여러번의 반복을 거쳐 전체 수익률을 높일 수 있다. 실제 현재 고금리 은행자산관리상품으로 운용할 수 있는 시장이 회사채라고 할 수 있다.

◆자금은 또 다시 부동산으로 몰려

앞에서 분석한 대로 은행자산관리 자금이 풍부하지만 투자할 수 있는 시장이 제한되어있기 때문에 펀드운영자들은 자금모집이 어렵지 않은 대신에 은행요구에 맞는 수익을 맞추기가 쉽지 않다. 이는 일반투자자들 입장에서 은행에서 높은 수익률의 자산관리 상품을 매입하는 것이 쉽지 않다는 의미이다. 

이런 상황에서 가장 혜택을 보는 것이 지방융자회사 혹은 대형국유기업과 그 계열사, 그리고 부동산회사이다. 최근 한달동안 부동산기업의 채권발행은 러시를 연출하였는바, 6월 이후 비상장 부동산기업의 회사채발행이 14건에 달해 2014년 한해동안 발행된 12건보다도 더 많다. 2014년 이전에 발행되어 시장에서 상장거래되는 품목은 8종밖에 없다. 이번 주식시장 폭락으로 풍부한 유동성 자금들이 채권시장에 몰리면서 결국 가장 큰 혜택을 받고 있는 산업이 부동산관련 기업들이다. 이들은 7월말까지 이미 중국 역내에서 2000억위안의 채권을 발행하였다. 부동산기업이 지금처럼 낮은 융자비용으로 자금을 조달할 수 있는 상황은 유례가 없는 일이다. 

쉽게 말하면 주민들 주머니의 돈이 부동산 개발상의 융자자금으로 가는 통로로 회사채가 역할을 하고 있다는 것이다. 그동안 부동산산업은 정책조정을 받으면서 부동산회사가 발행한 채권은 시장에서 거의 외면당했다. 그러나 A주식시장이 폭락이후 부동산회사가 발행한 채권마저 서로 경쟁하면서 매입해 가는 국면이다. 대신에 부동산기업의 해외채권발행이 1/4정도 줄었다. 특히 올해 초 자자오예(JIA ZHAO YE) 채무 불이행의 사건 영향으로 부동산기업의 국제신용도가 떨어지면서 해외융자문턱이 높아졌다. 작년 한해에 해외에서의 채권발행을 통한 융자규모가 최대를 기록하였지만 점차 국내 융자가 추세를 이루고 있다. 

올해 상반기에만 54개 부동산기업이 중국 역내에서 채권융자 계획이 있다고 발표하였으며 예상되는 총액은 약 1800억위안이다. 이중 28개 기업이 발행하여 총 융자 규모는 549억위안이다. 8월말 비구이위안(BI GUI YUAN) 부동산 기업이 발행한 30억위안 3년만기 회사채는 이미 표면금리로 4.2%로 확정된 상황이며 이는 동기간 은행대출금리의 80%밖에 안되는 것으로 회사채발행역사에서 가장 낮은 조달비용 기록을 세웠다.
 
문제는 부동산 기업의 장기 수익률 보장여부이다. 부동산 산업이 전반적으로 조정산업에 속하는 영역으로 발행된 기업들의 채권회수가 리스크로 부각될 확률이 높다. 부동산관련 경제가 중국경제에서 차지하는 비중이 20% 넘는 관계로 부동산 경제의 경착륙은 곧 중국경제의 경착륙이다. 따라서 중국 부동산 경기의 하락으로 발행된 채권의 부도확률이 높아질 경우 투자된 자금들 대부분이 은행 등 금융기관을 통해 투자된 경우이기 때문에 금융시스템 전반에 대한 리스크 확대로 이어질 가능성이 높다.

◆앞으로 주목해야 할 채권시장 변수는

앞으로 당분간 채권시장의 열기는 지속될 것으로 보이지만 잠재적 위험도 커져갈 것이다. 어느 시장이나 예외없이 가격이 치솟으면 조정 압력도 그만큼 커진다.  6월 11일 중국 주가지수가 5000포인트를 돌파할 때 시장은 이미 매우 과열되고 고평가된 상황이었다. 레버리지 투자도 성행하였는데 이에 부담감을 느낀 정부가 과열 억제 차원에서 진행한 정책이 결과적으로 주식시장 대폭 하락의 발단이 되었다. 

현재의 채권시장 역시 절대수익률은 아주 낮은 상황이다. 또한 레버리지 투자도 성행되고 있다. 만약 정부에서 이 부분에 대한 부담을 느끼고 조정에 들어가면 다음으로 무너질 시장은 바로 채권시장이다. 비록 채권시장의 유동성이 풍부해 보이지만 주목해야 할 사항은 자금의 단기 혹은 부분적 영역에서의 유동성 위기이다. 그 발단은 중앙은행 통화정책 완화의 종결일수도 있고 은행신용대출 한도 확대로 채권시장에서 유동성 자금이 빠져나갈 수 있는 가능성 때문일 수 있다.

단기적으로 주식시장 추세가 채권시장의 향배를 결정할 것이다. 증시가 안정을 찾는다면 리스크 회피가 완화되면서 채권시장이 조정을 받을 것으로 보인다. 중기적으로 경제의 기본면과 인플레이션 추세를 주목해 보아야 한다. 적극적 재정정책의 실행과 경제의 운행추세는 지금보다 나빠질 확률은 크지 않다. 인플레이션은 지속적으로 상승될 것으로 보여 중기적으로 채권수익률은 다시 상승할 압력이 존재한다. 즉 단기금리는 낮아지고 장기금리는 높기 때문에 채권가격은 중장기적으로 하락할 확률이 높다고 볼 수 있다. 

 *프로필    

중국경제 금융전문가, 고려대학교 경영대학, 재무론 박사    
(현)금융투자협회 중국자본시장연구회 부회장    
(현)고려대학교, 중앙대학교 객원교수    
(전)고려대학교 아시아기업지배구조연구소(AICG) 실장    
(전)삼정 KPMG, Project Risk Analyst    
(전)중국 연변대학교 경제학과 교수