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[서울=뉴스핌] 이홍규 기자 = 이달 중순 결산을 공개한 뒤 주가가 2주 동안 내리 하락 중인 미국 자동차 보험회사 프로그레시브(NYSE: PGR)를 둘러싸고 월가에서 저점매수론이 고개를 들고 있다.

회사의 기술력이나 데이터 분석 역량에서 비롯되는 장기 경쟁 우위는 온전한 것으로 분석되는 가운데 최근 실적에서 불거진 우려는 경쟁력 훼손을 의미하는 정도는 아닌 만큼 최근 하락을 매수 기회로 활용해야 한다는 취지다.

◆실적 쇼크 '비명'

프로그레시브의 주가는 207.97달러(29일 종가)로 이달 15일 3분기 실적 발표 이후 2주 동안 13% 하락세다. 공개 당일 6% 급락한 뒤 3거래일을 제외하고 모두 하락세를 이어가고 있다.

급락을 유발한 분기 실적은 쇼크급이었다. 매출액과 이익 모두 증가(y/y)했다고는 하나 모두 기대치에 크게 미달했다. 주당순이익은 4.45달러(애널리스트 추정치 컨센서스 5.05달러), 매출액은 213억8000만달러(218억달러)였다.

실적 실망에는 3개 요인이 겹쳤다. ①첫째 월간 수익성 지표의 악화다. 분기 매출액과 이익 모두 늘었다고 하나 9월 월간으로 보면 이야기가 달랐다. ②둘째 플로리다주 초과이익(2023~2025년분) 환급 조치에 따른 비용 인식이다. ③셋째 손해율 압박 추세에 따른 마진 약화다.

①첫째 수익성 지표의 악화는 3개월 누계 실적에 의해 가려졌지만 월별 추이에서는 9월 지표의 급격한 악화 양상이 보였다. 예로 월간 합산비율은 7월 85.3%, 8월 83.1%를 기록했다가 9월 100.4%로 치솟았다. 이에 따라 월간 순이익이 48% 급감했다.

합산비율은 보험회사의 핵심 수익성 지표다. 보험료 대비 손해(보험 지급액)와 비용의 합계 비율을 뜻한다. 비율이 100% 미만이면 보험료만으로 이익을 낸다는 의미고 100%를 초과하면 받은 보험료보다 지급한 보험금과 사업비가 더 많아 손실이 발생한다는 거다.

9월 합산비율 급등의 직접적 원인은 ②둘째 요인인 플로리다주 환급 조치 때문이다. 프로그레시브가 플로리다주에서 법정 기준을 초과하는 이익을 거둬 가입자에게 돌려줘야 할 환급금 9억5000만달러를 당월 비용으로 처리하면서 합산비율이 급등했다는 것이다.

◆마진 염려 재부상

결정타는 ③마진 약화 우려였다. 앞선 요인이야 '일회성' 악재라고 해도 마진 약화 우려는 지속적인 압박 요인으로 읽힐 수 있다. 하반기 업계의 가격 정책 전환이 시발점이다. 상반기까지는 보험료 인상 효과가 마진 향상을 끌어냈지만 하반기부터 업계가 인상 속도를 늦추는 국면으로 진입하자 마진 염려가 재부상했다.

업계가 하반기부터 보험료 인상 속도 조절에 들어간 것은 손해율(=지급 보험금/받은 보험료)이 안정기에 들어갔다고 판단해서다. 손해율이 안정권에 들어서면서 보험료 추가 인상의 명분이 약해졌고 오히려 가격 경쟁력 확보를 위해 인상 속도를 조절할 필요성을 느낀 것이다.

예로 S&P글로벌에 따르면 올해 2분기 개인 자동차 손해율은 60.8%로 전년동기 대비 7.3%p 줄어 코로나19 사태 이후 최저치권을 기록했다. 코로나19 이후의 인플레이션 현상이 초래한 수리 비용 등의 급등 현상이 진정되고 있다는 의미로 읽혔다.

하지만 투자자들의 생각은 달랐다. 높은 자동차 보험료가 정치적 쟁점이 돼 과거와 같은 추가 인상의 여력은 제한될 것으로 보는 한편 수리비는 신차의 고기능화나 기존 차량의 노후화로 구조적으로 높은 수준을 유지할 것으로 봤다. 마진 역풍이 오래갈 것으로 본 셈이다.

주가 추이를 좀 더 긴 시계열로 보면 투자자들의 우려가 읽힌다. 프로그레시브의 주가는 올해 3월 중순 최고점(290.89달러)을 찍고 6월 초순까지 등락하다가 직후 하락세로 전환했다. 하반기부터 투자자들의 마진 역풍 염려가 이미 가격에 반영됐던 것이다. 3월 고점 대비 낙폭은 29%다.

◆"마진 역풍은 기회"

월가에서 나오는 프로그레시브에 대한 저가매수론은 이른바 '업계 평균론'의 함정에 빠지지 말라는 관점이 핵심이다. 보험료 인상 여력이 제한되는 상황에서 높은 수리비가 구조적으로 유지되면 마진이 압박받는다는 논리는 일견 타당하지만 오히려 회사에는 입지를 다질 기회가 된다는 게 그 요지다.

마진 압박 환경이 기회라는 분석의 가장 큰 배경에는 프로그레시브가 데이터 분석 역량 등으로 구축한 구조적인 '마진 버퍼'가 있다. 예로 프로그레시브의 작년 자동차보험 인수 이익률(=100%에서 합산비율 뺸 값)은 12%로 업계 평균보다 무려 7.5%포인트나 높은 것으로 조사됐다.

▶②편에서 계속

bernard0202@newspim.com