빅테크 전체를 관통하는 판도 변화
MS 구조적 후퇴 VS 역발상 기회
[서울=뉴스핌] 황숙혜 기자 = 알파벳(GOOGL)과 마이크로소프트(MSFT)의 밸류에이션 여전이 월가에 화제다.
선행 주가수익률(PER) 기준으로 10년래 최대 폭의 역전이 일회성 해프닝이 아니라 AI 생태계를 근간으로 한 지각변동이라는 해석이 나온다. 특히 최근 소프트웨어 섹터의 주가 급락과 맞물려 시사하는 바가 작지 않다는 의견이다.
마켓워치에 따르면 마이크로소프트의 선행 PER이 22배를 기록해 26배에 거래되는 알파벳 주가에 비해 할인된 상태다. 이 같은 간극은 10년래 최대 폭이다. 마이크로소프트가 간헐적으로 알파벳보다 낮은 밸류에이션에 거래된 사례가 발생했지만 최근과 같은 격차가 벌어진 것은 상당히 이례적이라는 반응이다.
마이크로소프트는 지난 10년간 동일한 지표를 기준으로 알파벳에 대해 거의 항상 프리미엄을 받았다. 애저의 지배력과 오피스·윈도우·기업용 소프트웨어의 결속력 때문에 월가는 구글보다 비싸게 사도 되는 종목으로 평가했다.
이번 밸류에이션 역전은 두 가지 측면에서 이례적이라는 반응이다. 첫째, 알파벳이 마이크로소프트를 처음 넘어선 시점이 2025년 12월30일(현지시각)인데 이후 스프레드가 계속 벌어졌고, 2026년 2월3일에는 마이크로소프트의 PER이 알파벳보다 6.8포인트 낮은 수준에서 거래됐다.
둘째, 2025년 6월만 해도 마이크로소프트는 알파벳 대비 15포인트 프리미엄으로 거래되던 종목이었다. 불과 8개월 사이 판도가 크게 뒤집힌 것. AI 도구로 과거 데이터를 확인해 본 결과 이 같은 크기의 상대 멀티플 변화는 적어도 지난 10년 동안 한 번도 벌어지지 않았다.
급격한 리프라이싱은 주가 흐름과도 맞물린다. 12개월 수익률 기준으로 알파벳은 60% 이상 상승한 반면 마이크로소프트는 4% 이상 하락했다. 알파벳 주가는 검색과 유튜브 광고 회복, 구글 클라우드의 흑자 전환과 마진 개선, 그리고 제미니 등 AI 전략에 대한 기대를 반영하며 크게 랠리했지만 마이크로소프트는 4분기 애저 성장 둔화와 AI 인프라 설비 투자 부담 우려로 시가총액이 3500억달러 이상이 증발했다.
일부에서는 밸류에이션 역전이 두 개 종목만의 이야기가 아니라 매그니피센트 7 전체를 관통하는 구도 변화와 맞물린 사안이라고 주장한다. 소위 M7(Manificent 7)의 본격적인 판갈이라는 얘기다. 실제로 엔비다아(NVDA)와 알파벳이 AI 모멘텀의 강력한 수혜주로 부상한 반면 마이크로소프트와 메타 플랫폼스(META), 애플(AAPL) 등은 밸류에이션 재조정을 겪고 있다.
불과 1~2년 전만 해도, AI는 마이크로소프트 같은 소프트웨어 대장주에게 거의 일방적인 호재로 인식됐다. 하지만 최근 리포트들을 AI 도구로 모아보면, 'AI가 소프트웨어를 먹어치울지 모른다'는 표현이 나올 정도로 분위기가 달라졌다.
맥쿼리와 D.A. 데이비슨은 엔터프라이즈 소프트웨어 전반에 대해 좌석 기반 라이선스 모델이 AI 자동화에 밀려 구조 리레이팅을 겪을 수 있다고 주장한다. 투자자들이 AI에 취약한 소프트웨어를 포괄적으로 디스카운트하는 국면이라는 진단이다.
알파벳의 역전은 규제 디스카운트를 털어내고, AI 프리미엄으로 뒤집어 놓은 것으로 볼 수 있다. 2020년 이후 알파벳 주가는 미국과 유럽의 반독점 리스크, 검색 독점에 대한 정치적 압력 탓에 구조적인 밸류에이션 디스카운트를 받았다.
최근 들어 디스카운트가 빠르게 좁혀지거나, 오히려 프리미엄으로 바뀌고 있다는 평가가 나온다. 한 분석은 알파벳의 선행 PER이 현재 메타보다 4.6포인트 높고, 과거 10년 평균이 거의 비슷했던 것과 대비된다고 지적한다. 구글 클라우드의 영업이익률은 1년 만에 10포인트 이상 뛰어 20%대에 진입했고, 검색·유튜브 광고는 AI 기반 추천과 타기팅 개선, 쇼핑·커머스 연계로 마진이 상승할 전망이다.
AI 도구로 여러 리포트를 비교해 보면, 투자자들이 알파벳에 주는 새로운 프리미엄은 크게 세 가지 축으로 정리된다. 첫째, 텐서 프로세싱 유닛(TPU) 같은 자체 칩과 제미니 모델부터 검색·유튜브·안드로이드·크롬까지 이어지는 풀스택 AI 전략이 규제 리스크가 낮은 수평적 플랫폼으로 인식된다는 점이다.
둘째, 검색과 광고라는 기존 캐시카우가 여전히 견고한 가운데 구글 클라우드가 성장률과 마진 개선 속도 면에서 AWS(아마존웹서비스)나 애저를 앞선다는 점이다. 마지막으로, 과거에 얹혀 있던 규제 디스카운트가 완전히 사라진 것은 아니지만 가장 극단적인 해체·분할 시나리오에 대한 우려는 상당 부분 후퇴했다는 점이다.
마이크로소프트에 대한 시각은 크게 엇갈린다. 소프트웨어와 클라우드가 AI의 가장 큰 수혜 섹터라는 서사가 깨진 데 따른 구조적 변화의 신호라는 의견과 이번 할인이 역발상 기회라는 의견도 제시됐다.
AI 도구를 이용해 다양한 리포트의 전제들을 교차해 보면 양쪽 시각의 차이는 결국 두 가지 변수에 귀착된다. 하나는 AI 설비 투자의 정점 통과 시점이다. 엔비디아 및 오픈AI와의 대형 투자, 데이터센터 증설이 언제 정점을 찍고 이후 얼마나 빠르게 현금창출력 회복으로 이어질지에 대한 가정이 상이하다.
다른 하나는 AI가 소프트웨어 마진에 미치는 영향이다. AI 자동화가 기존 소프트웨어 라이선스를 잠식할 것인지 아니면 코파일럿 같은 부가 기능으로 ARPU와 락인을 높이일 것인지에 따라 마이크로소프트의 적정 PER이 20배 초반에서 30배까지 벌어진다.
결국 두 개 종목의 밸류에이션 역전이 구조적 판도 변화의 출발점인지 여부는 소프트웨어 업계에 대한 AI의 영향에 달린 셈이다.
shhwang@newspim.com
