[뉴스핌=이영기 기자] 웅진홀딩스의 주가가 연일 상한가를 보이는 가운데, 웅진코웨이의 매각이 기업의 신용평가 측면에서는 오히려 부정적 영향을 가져올 수 있다는 견해가 제시되고 있다.

웅진코웨이의 매각가격 수준이 그룹의 현금흐름에 얼마나 숨통을 열어줄 지와 현금창출능력을 가진 사업에서 태양광사업으로 주력 전환으로 얼마나 빨리 사업안정성을 찾을 지의 두 가지 리스크에 대한 우려가 진행되고 있기 때문이다.

9일 증권업계와 신용평가업계에 따르면, 웅진코웨이 매각이 단기적으로는 유동성과 부채문제 해결에 긍정적이지만, 매각가격 수준에 따라서 그 효과가 제한적일 수 있고, 사업포트폴리오가 새로 구축되는 위험요소로 인해 기업신용도 측면에서는 부정적인 효과를 가져올 수 있는 것으로 평가된다.

한 크레딧 애널리스트는 “신용등급이 제일 높고 돈도 잘버는 코웨이를 처분해서 불확실한 곳에 투자한다고 하니, 신용평가에서는 단기적인 유동성보다는 중장기적인 측면에 무게를 더 둘 수 있어 종합적으로는 오히려 Negative할 것”이라고 관측했다.

◆ 매각가격에 따라 현금흐름 개선 효과 제한적일 수 있어

증권사 업종과 크레딧 애널리스트들에 따르면 웅진홀딩스의 웅진코웨이 지분 28.4%의 매각가격은 프리미엄 감안해서 1조~1조3000억원대로 기대되지만, 웅진케미컬은 매각에서 제외되므로 웅진코웨이 보유지분 45% 가치 2500억원 내외를 제외하면 매각으로 인한 현금유입은 일단 8000억~1조원 내외로 예상된다.

하지만 올해 만기도래하는 회사채 2700억원을 포함한 3000억원대의 단기부채, 극동건설에 대한 3000억원대의 신용공여에 따른 추가지원 가능성, 지분매각 차익에 대한 법인세 추가부담 등을 감안하면 순수한 가용현금은 5000~6000억원 수준으로 줄어든다.

회사채 시장의 한 크레딧 애널리스트는 “매년 3500억원 수준의 영업이익(EBIT)을 창출하던 웅진코웨이와 맞교환한다고 생각하면 2년 남짓 시간을 버는 수준이어서 현금흐름 개선은 다소 제한적으로 보인다”고 말했다.

기존의 핵심사업을 처분해 태양광사업에서 안정적인 사업기반을 구축하는 데 필요한 투자와 시간을 감안하면 현금흐름의 개선이 그리 강하게 부각될 수준은 아니란 시각이다.

물론 웅진코웨이의 사업이 워낙 탄탄해 매각 불발로 악순환이 초래되는 일은 없겠지만, 일부에서는 이미 예견된 매각이라는 점에서 매각가격이 예상수준에서 형성될 지에 대한 의문도 제기된다.

또 사업자체가 가치제고의 여지가 많지 않아 사모펀드를 포함한 재무적 투자자에게는 매력도가 떨어진다는 점도 마이너스 요인이다. 여기에 매각의 필요성이 사전에 알려질 경우 가격이 결코 만족스러울 수 없다는 M&A의 속성까지 감안하면 현금흐름 개선효과가 제한적일 것이란 우려에 현실성이 실린다.

매각으로 단기적인 유동성을 해결할 수 있겠지만, 사업의 안정성을 확보할 때까지의 소요되는 투자자금과 시간을 감안했을 때 매각가격의 리스크가 관심의 대상일 수밖에 없는 형편이다.

◆ 사업안정성 리스크 높아져

신용평가기관의 한 관계자는 웅진코웨이 매각에 대해 “농부가 파종할 씨와 논을 팔아서 포도농사를 해보겠다는 격”이라고 부정적인 시각을 드러냈다.

당장의 유동성 위기 진화에는 효과가 있을지 모르지만 사업포트폴리오에는 상당한 위험을 감수하는 베팅 행위이라는 것이 그의 설명이다.

특히 태양광산업의 밸류체인(Value-chain)은 폴리실리콘생산에서 가장 부가가치가 높고, 다음단계인 태양광 잉곳 생산에서는 부가가치 정도가 낮아지는 즉 전방으로 갈수록 부가가치가 낮아지는 구조다. 

상대적으로 영업기반이 있는 웅진에너지는 부가가치가 낮은 쪽인 반면, 부가가치가 높은 웅진폴리실리콘은 아직 영업기반이 약하고 OCI 등 거대한 경쟁회사가 버티고 있는 실정이다.

나아가 태양광의 채산성 문제와 더불어 유럽 재정위기로 인한 글로벌 경기침체가 태양광산업의 미래를 더욱 불투명하게 하고 있다.

이러한 환경에서 현금흐름개선으로 확보한 2년여라는 짧은 기간 내에 웅진그룹이 태양광산업에서 사업기반을 구축하고 사업안정성을 확보하는 데는 상당한 리스크가 따른다는 것이 시장의 반응이다. 

증권회사의 한 애널리스트는 “태양광산업에서 폴리실리콘이 핵심인데 OCI가 버티고 있고 또 최근 중국에서도 생산설비를 늘이고 있는 등 더욱 심화되는 경쟁 환경에서 사업안정성을 확보하기 위해서는 상당한 자금과 시간이 필요할 것”이라고 말했다.

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[뉴스핌 Newspim] 이영기 기자 (007@newspim.com)