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[기고] 국민연금기금 주주대표소송, 수탁자책임전문위원회는 자격이 없는가

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김우창 KAIST 산업및시스템공학과 교수

[편집자] 국민연금공단이 주주대표소송 권한을 기금운용위원회가 아닌 수탁자책임전문위원회(수탁위)에 맡기는 방안을 추진하면서 찬반논란이 뜨겁습니다. 재계에서는 수탁위가 주체가 되면 기업을 상대로 한 대표소송이 남발될 것이라며 강하게 반발하고 있습니다. 이에 <뉴스핌>은 찬반 양측의 전문가 기고를 통해 독자들의 이해를 돕고자 합니다.

"국장은 답이 없다."

코로나19로 촉발된 2년간의 전 세계적 돈잔치가 끝나가는 요즘, 투자와 관련한 인터넷 커뮤니티에서 쉽게 찾아볼 수 있는 표현이다. 미국 주식이 오를 때는 별로 오르지 않고, 내릴 때는 더 많이 내리는 국내주식시장에 쌈짓돈을 털어 투자한 동학개미들이라면 누구나 공감할만한 표현일게다. 우리나라 기업들의 주가가 저평가되는 "코리아 디스카운트"의 쓴맛을 본 투자자들이 자조섞인 해학으로 풀어낸 표현이라는 것이 좀 더 정확한 해석일지도 모른다.

김우창 KAIST 산업및시스템공학과 교수

한국기업의 가치가 저평가되는 것은 북한 때문에 발생하는 안보 위협이나 우리나라가 기축통화가 없는 신흥국이라는 사실이 크게 작용한다. 하지만 학계에서는 경영의 불투명성과 후진적인 기업지배구조를 코리아 디스카운트의 가장 큰 요인으로 꼽는다. 기업이 좋은 성과를 내면 그 성과는 소위 "오너"가 먼저 가져가고, 손실을 보면 그 피해는 주주의 몫이 되는 것이 현실이다.

일례로 미국 기업들은 순이익을 거의 100% 소액주주들에게 환원하지만, 한국기업은 채 20%도 지급하지 않는다. 한국 기업들이 눈부신 성과를 내더라도 정작 주주에게 돌아가는 것은 얼마되지 않기에 투자자 입장에서는 한국 주식시장이 매력적으로 보일리 없다.

물론 지난 20여년간 우리 자본시장은 급속한 속도로 발전해 왔으며, 그때와 비교할 수 없을 정도로 기업지배구조가 개선된 것도 사실이다. 하지만 삼성전자나 하이닉스와 같은 세계최고의 기업과 BTS, 오징어게임과 같은 세계최고의 컨텐츠를 생산해내는 우리나라의 현재 위상에 비춰보았을 때 한국의 자본시장이 개선의 여지가 있음은 명백하다.

개개인의 투자자를 보호하는 것도 중요하지만, 노후소득보장의 첨병인 국민연금의 자산이 20% 가까이 국내 주식시장에 투자되어 있음을 감안하면 더욱 그렇다. 기업지배구조 개선을 통한 코리아 디스카운트의 해소는 국민의 평안한 노후를 위한 당면과제다. 우리기업들의 가치가 제대로 평가된다면 그만큼 우리의 노후는 안정적이 될 수밖에 없기 때문이다.

국민연금의 스튜어드십코드는 이러한 맥락에서 2018년 도입되었다. 국민연금기금이 대부분의 국내상장사 지분을 10% 가까이 보유하게되면서 단순한 트레이딩 기반의 수익창출을 넘어 기업 경영활동의 투명성 강화와 지배구조 개선을 통해 ㈜대한민국의 평가가치를 끌어올리려는 것은 시대적인 필연이었다.

하지만 필연이 사회적 저항이 없는 변화를 의미하지는 않는다. 재계 입장에서는 시어머니가 새로 생기는 것과 다름 없기에 국민연금의 스튜어드십 코드를 불편한 시각으로 바라 볼 수밖에 없다. 자유로운 경영활동이 보장되어도 성공적인 사업을 하기 어려워지는 한국의 경제적 상황하에서 사사건건 참견을 하는 국민연금이 마냥 예뻐보인다면 거짓말이리라.

이와 관련해 지난 2주간 경제지를 가장 뜨겁게 달궜던 이슈는 국민연금기금 대표소송이다. 국민연금기금의 최고의사결정기구인 기금운용위원회는 주주대표소송에 대한 논의를 하고 있다 밝힌 바 있다. 대표소송은 이사의 잘못된 행위에 의해 회사에 손실이 발생했음에도 회사가 책임을 추궁하지 않는 경우, 회사를 위해 주주가 소를 제기하는 것을 의미한다. 기업이 이사의 잘못을 감싸주는 경우, 회사의 주인인 주주가 이에 대한 책임을 묻는 것이다.

따라서 소송의 대상은 기업이 아닌 이사, 즉 위법행위를 한 회사의 임원이 되며, 그 기준은 2018년 스튜어드십 코드를 도입하며 제정된 "국민연금기금 수탁자책임활동에 대한 지침"에 정의된 바와 같이 1)국민연금기금의 지분율이 높은 기업에서 2)해당 기업의 이사가 명확한 법령이나 정관을 위반한 행위 때문에 3)구체적으로 확인 가능한 손해가 발생한 경우에만 소를 제기하게 된다. 나아가 소송을 통해 실질적인 이득이 얻을 수 있다는 판단이 드는 경우, 즉 제소요건, 승소가능성, 소송의 실익, 비용 대비 효과 등을 모두 고려한 다음에야 소를 제기해야 한다고 규정되어 있다.

국민연금기금의 대표소송을 통해 기대할 수 있는 효과는 명백하다. 코리아 디스카운트의 중요한 요인을 선제적으로 해소해 장기적으로 우리나라 기업들의 가치를 제고시키고, 이를 통해 기금자산의 안정적인 수익을 거두는 것이다. 주주대표 소송 자체는 상법에 규정되어 있지만, 소액 주주입장에서는 소를 제기할 시간도 경제력도 없기에 유명무실한 것이 현실이었다. 승소한다고 해도 개인에게 돌아가는 금액이 크지 않아 소를 제기할 인센티브도 없다. 하지만 국민연금기금은 충분한 전문인력과 함께 소송비용 역시 승소하는 경우 얻을 수 있는 실익이 크기에 대표소송의 당사자로서 적격인 셈이다.

역설적이지만 국민연금기금의 대표소송의 대상이 기업이 아닌 이사 개인이라는 사실은 이사, 특히 전문 경영인을 보호하는 장치로 작동한다. 우리나라의 특수한 문화적 상황상, 조직의 논리에 의해 부정한 행위를 울며겨자먹기로 저지를 수밖에 없었던 사람들이 있었다. 문제가 생기면 조직이 개인을 보호해 준다는 논리는, 비록 이사라고해도 월급쟁이로 조직에서 살아 남아야만 하는 사람들에게 부정한 행위를 저지를 수밖에 없게 만들거나, 최소한 적극적으로 해당 행위를 막기 어렵게 만드는 기제로 작동한 사례를 찾아보기 어렵지 않다.

국민연금기금의 대표소송은 더 이상 기업이 특정 개인을 위해 부정한 행위로 발생하는 후폭풍을 막아줄 수 없음을 의미한다. 이는 결과적으로 본의 아니게 조직을 위해 개인이 부정을 저지르는 것을 미연에 방지할 기제가 된다. 마치 김영란법이 공직자들에게 학연, 지연, 혈연을 바탕으로 한, 과거라면 도저히 거부할 수 없었던 청탁을 인간관계를 해치지 않으면서도 끊어낼 수 있게 만든 것처럼 말이다.

개인이 1000조원 가량을 운용하는 거대기금의 소송 상대가 되는 것은 아주 무서운 일이다. 당연히 대표소송의 대상이 되는 기업의 이사들 입장에서는 두렵고 불안할 수밖에 없다. 과거와는 달리 실제로 문제가 생기면 국민연금기금은 대표소송을 이사 개인에게 제기할 것이기 때문이다.

재계 입장에서는 대표소송의 의사결정이 투명하고 편파적이지 않으며, 전문성에 기반한 것이기를 바랄 것이다. 또한 그렇게 되는 것이 옳다. 재계가 이번 기금운용위원회의 논의에 우려의 목소리를 내는 것은 당연한 일이며, 그러한 재계의 의견이 이번 지침 개정에 충분히 반영되는 것이 건강한 사회적 과정이다.

다만 최근 일각에서 제기되는 우려를 가만히 살펴보면 근거가 약한 기우에 가깝다는 생각이 드는 것도 사실이다. 재계를 대표하는 인사들이 부정적인 의견을 내는 것은 주주대표소송 그 자체가 아니다. 대표소송은 1962년 우리 상법에 도입된만큼 이에 대해 지금 왈가왈부하는 것도 이상한 일이다. 비판의 목소리가 나오는 지점은 다름 아닌 주주대표소송의 여부와 대상을 결정하는 주체에 대한 것이다.

국민연금기금의 지배구조는 복지부 장관이 위원장으로 있는 기금운용위원회를 정점으로 한다. 국민연금공단 이사장과 유관 부처 차관들이 당연직으로, 사용자와 근로자, 지역가입자 대표들이 위원으로 참여하고 있는 기금운용위원회는 연금기금 운용의 중요사항을 심의 의결하는 최고의사결정기구다. 여기에서 결정되 사항을 실행하는 조직이 전주에 자리잡고 있는 기금운용본부다. 기금운용위원회가 법과 정책을 만드는 국회라면 기금운용본부는 이를 실행하는 행정부 부처와 같은 셈이다.

기금운용위원회가 모든 의사결정을 하기 어려우므로 그 산하에는 세개의 전문위원회가 두고 있다. 수탁자책임전문위원회(이하 수탁위), 성과보상전문위원회, 투자정책전문위원회가 그것이다. 이중 수탁위는 국민연금의 책임투자 및 보유한 상장주식에 대한 주주권 행사 등에 관한 다음 각 호의 사항을 검토하거나 결정하고 그 결과를 기금운용위원회에 보고하는 것을 핵심 기능으로 한다.

언론에 보도된 바에 따르면 기금운용위원회는 수탁자책임전문위원회(이하 수탁위)가 대표소송 제기 여부를 결정하는 주체가 되며, 소송과 관련한 실무는 기금운용본부가 담당하는 것으로 지침을 개정할 계획이라고 한다. 재계 인사들이 우려를 표하는 지점은 수탁위가 해당 의사결정을 하기 위한 전문성이 충분한지, 또한 외부, 특히 정권의 기업벌주기식 소송이 남발되지는 않을까 하는 점이다.

이들의 주장은 수탁위가 9인의 위원 중 재계측 인사가 3명만 참여하고 있어 기업의 이익과 권리에 반해 친정부 성향을 띈 편향된 의사결정을 할 수 있고, 또한 전문성이 모자란 외부인사로 구성되어 있기에 선의의 피해자가 나올 수 있다는 것이다. 따라서 대표소송 제기 여부를 결정하는 주체는 기금운용본부의 운용역들이어야 한다는 것이다. 결국 핵심은 수탁위의 전문성과 친정부 성향에 대한 우려다.

수탁위의 전문성은 내가 논하기는 적절치 않다. 나는 국민연금기금 의결행사전문위원회(이하 의결위)의 마지막 2년과 수탁위의 첫 2년간 해당 위원회의 위원으로 총4년 가량 봉사한 바가 있기 때문이다. 수탁위의 전신이 의결위인데, 2018년 국민연금이 스튜어드십 코드를 도입하면서 이에 걸맞는 책임과 권한을 부여하기 위해 수탁위로 명칭과 기능을 변경한 바 있다.

따라서 수탁위 위원들의 전문성에 대한 의견은 본인의 전문성에 대한 소명과 동치가 된다. 그럭저럭 금융공학을 연구하는 학자로서 밥벌이를 할 수준은 된다고 생각하지만, 그걸 이런 지면을 통해 미주알고주알 따지는 것은 상당히 모양 빠지는 일이다. 따라서 수탁위의 전문성에 대한 논의는 다른 사람에게 맡기는 것으로 하고, 일각의 우려와 같이 수탁위의 구성에 따른 친정부 편향성이나, 정부의 외압으로 기업 벌주기식 의사결정이 일어나기 어렵다는 점을 지적하고자 한다.

수탁위는 총 9명의 전문위원으로 구성된다. 상근전문위원 3인이 당연직이며, 이 중 1인이 돌아가며 위원장직을 수행하는 수탁위에는 6명의 비상근 민간전문위원이 참여한다. 이들은 국민연금의 주인이라고 할 수 있는 사용자, 근로자, 지역가입자 단체가 각 3인씩 추천하며, 교수, 변호사, 회계사 등 해당 분야의 전문성을 가진 인사로 구성된다.

수탁위는 본질적으로 기금운용본부가 지침에 따라 판단하기 어려운 안건에 대한 논의와 의사결정을 하는 기구이다. 대부분의 안건은 기금운용본부의 운용역들이 지침과 규정에 따라 실무적으로 처리하지만, 실무자가 결정하기 어려운, 가치판단을 요구하는 안건들은 수탁위로 올려보내게 된다. 이러한 안건의 특성상, 수탁위의 의사결정 프로세스는 3개의 다른 집단(재계, 노동계, 지역)을 대표하는 9인 위원의 합의를 도출하는 것을 지향한다. 물론 첨예하게 의견이 갈려 합의에 도달하지 못하는 경우는 투표를 통해 결정한다.

여기까지만 보면 재계를 대표하는 인사가 3인 밖에 없기 때문에 소위 "짬짜미"를 통해 부당한 의사결정을 할 수 있을 것처럼 보일지도 모른다. 하지만 그런 일이 발생할 것이라는 상상은 하기 어렵다. 본 위원회의 위원 중 6인이 비상근 민간위원인데, 이들은 비록 제도적으로는 아닐지라도 실질적인 비토(veto)권을 가지고 있기 때문이다.

비상근 민간위원들은 본인의 전문영역에서 나름의 성취를 이룬 사람들이다. 수탁위 활동을 통해 얻을 것이 많지 않다는 의미다. 따라서 이들은 본인을 추천한 집단을 대변하고, 나아가 국가의 노후소득보장의 안정성을 달성하기 위해 본인의 양심과 전문성에 비춰 의사결정을 할 수 있다.

이는 각 위원들이 수탁위에 누군가 부당한 외압을 가하거나 그때문에 부당한 결정을 하게되면 아무런 거리낌 없이 이를 공론화할 수 있는 힘이 있음을 의미한다. 그것이 정계든 재계든 노동계든 말이다. 정권의 입맛대로 몇몇 위원이 짬짜미하여 특정 기업의 인사를 벌주기식으로 대표소송을 하는 것으로 결정한다면, 당연히 사용자측 인사는 기자회견 등을 통해 이를 공론화할 수 있고, 또 그래야만 한다. 모든 비상근 위원이 실질적인 비토권을 갖는 것을 이것을 의미한다.

이는 수탁위의 의사결정이 매우 조심스럽게 이뤄지는 토대가 된다. 실제로 과거 일부 언론에서는 수탁위가 아무것도 하지 않는다는 비판을 한적도 있다. 부당한 외압이 있다면 누구든 공론화할 수 있는 권한과 책무가 있으며, 따라서 실제로 그런 일이 발생한다면 외압을 가한 당사자 뿐 아니라 이를 위원회까지 들고온 위원이 사회적으로, 나아가 법적으로 큰 책임을 진다는 것이 게임의 룰이다.

비상근 민간위원이 다수인 위원회라서 가능한 일이다. 합의에 이르지 못해 투표를 하는 경우에도, 그 과정이 부당하지 않고 공정하여 모든 사람이 납득할 수 있을 때만 수탁위의 결정이 일어나는 구조다. 나아가 재계추천인사라고 무조건적으로 기업편만 들지 않으며, 노동계 추천인사라고 노조의 입맛대로 의사결정을 하지도 않는다. 그리고 회의 수당도 짜서, 부정을 눈감으면서까지 굳이 위원을 오래할 이유도 없다.

일부의 주장처럼 수탁위가 기금운용본부의 운용역들이 대표소송 여부를 결정하는 주체가 되면 어떨까. 이번 정권의 첫 국민연금공단 이사장(CEO)은 현 여권의 선출직 공무원이며, 지난 정권의 마지막 이사장은 당시 정부의 임명직 공무원이었다. 본질적으로 국민연금공단의 최고경영자는 친정부 인사가 될 수밖에 없다.

기금운용본부장(CIO)은 국민연금공단 이사장이 위원장인 기금이사추천위원회에서 추천한 후보를 복지부 장관이 승인하면 임명되는 구조다. 비록 이사장만큼은 아니겠지만, 정부와 각을 세우는 인사가 CIO로 임명될 것이라는 상상을 하기는 어렵다. 그리고 이들이 기금운용본부 운용역들의 인사권자다.

기금운용본부의 운용역들은 여의도의 고액연봉을 마다하고 국민의 노후보장을 위한 영광스러운 커리어를 위해 기꺼이 전주까지 내려간 훌륭한 인재들이지만, 결국 이들도 월급쟁이다. 인사권자인 CEO나 CIO가 정권의 입맛에 맞춰 부당한 벌주기식 주주소송을 종용한다면 이들은 그 외압으로부터 얼마나 자유로울 수 있을까. 금융산업은 전세계적으로 가장 내부고발자에게 혹독한 대우를 하는 곳이다.

불과 수년전 당시 복지부장관이었던 문형표씨가 삼성물산과 제일모직의 합병에 찬성하도록 산하기관인 국민연금에 유무형의 압력을 가했다는 혐의를 법원에서 유죄로 인정하여 당시 기금운용본부장이던 홍완선씨와 함께 실형을 선고받은 바 있다. 문형표씨의 압력으로 홍완선씨가 현재 수탁위의 전신인 의결위를 건너 뛰고 기금운용본부의 실무자단에서 합병 찬성 결정을 내리게 했다는 것이 법원의 판단이다. 문형표씨는 장관직을 마친 후 국민연금공단 이사장 재직 중 긴급체포를 당했으며, 이는 국정농단으로 대표되는 우리 현대사의 가장 부끄러운 장면 중 핵심 사건 중 하나이다.

아직 그러한 기억이 채 가시지도 않은 상태에서, 법인도 아닌 개인을 상대로 하는 소송 여부를 기금운용본부의 실무자에게 오롯이 맡기자는 것은 너무나도 위험한 주장이다. 수탁위가 의사결정 주체가 되는 것이 최선이 아닐지도 모른다. 하지만 정치 세력의 외압이 두려워 민간위원회가 아닌 기금운용본부가 대표소송의 실질적 의사결정자가 되어야 한다는 것은 모순이며, 논리적으로도 또 실증적으로도 근거가 약한 주장일 수밖에 없다.

우리나라의 급격한 양적질적 성장에 발맞춰 우리의 자본시장도 선진적인 모습을 얼추 갖춰가고 있다. 그 과정에서 다양한 시각과 생각이 자유롭게 표출되고, 이를 통해 사회적 합의를 도출하는 것은 반드시 필요한 과정이다. 국민연금기금의 대표소송과 관련한 사회적 논란이 소모적인 것으로 그치지 않고 자본시장의 성숙과 국민노후 보장을 위한 건강한 결론으로 이어지기를 기대한다.

◇ 김우창 KAIST 산업및시스템공학과 교수 프로필

-국민연금기금 의결권행사전문위원회 위원(전)
-국민연금기금 수탁자책임전문위원회 위원(전)
-국민연금기금 기금운용발전위원회위원(전)

▶ 반대의견 : [기고] 기업들이 '국민연금 대응팀'까지 만들어야 하나(최준선 성균관대 법학전문대학원 명예교수)

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현대차 '성과급 400%+1270만원' 잠정합의 [서울=뉴스핌] 이찬우 기자 = 현대자동차 노사가 장기간 이어진 교섭과 파업 끝에 올해 임금교섭 잠정합의안을 마련했다. 노사는 피지컬 인공지능(AI)과 로보틱스 등 미래 기술 도입에 공동 대응하고, 2028년까지 기술직 500명을 신규 채용하기로 했다. 현대자동차 노사 관계자들이 지난 6월 18일 현대차 울산공장에서 2025년 임금 및 단체협상 교섭 상견례를 했다. [사진=현대차] 현대차 노사는 25일 울산공장 본관 동행룸에서 열린 16차 교섭에서 잠정합의안을 도출했다고 밝혔다. 최영일 현대차 대표이사와 이종철 전국금속노동조합 현대자동차지부장 등 노사 교섭대표가 참석했다. 상견례 이후 111일 만이다. 올해 교섭은 7월 이후 노조가 파업에 돌입하면서 장기간 진통을 겪었다. 파업에 따른 차량 생산 차질과 직원 임금 손실이 발생했고, 부품 협력사의 경영 부담도 커졌다. 노사는 추가 피해를 막고 하반기 생산과 신차 출시 일정을 정상화해야 한다는 데 공감해 잠정합의에 이르렀다. 파업 여파를 조속히 수습하고 대내외 불확실성에 대응하는 데도 힘을 모으기로 했다. 이번 합의에는 임금과 근로조건뿐 아니라 미래 산업 전환에 관한 내용도 포함됐다. 노사는 피지컬 AI와 로보틱스 등 미래 기술 도입이 기업 경쟁력 확보에 필요하다는 데 뜻을 같이했다. 이에 따라 회사는 신사업과 신기술 추진 경과를 노조와 투명하게 공유하고, 노사는 미래 산업 전환 과정에 공동 대응하기로 했다. 변화 대응력과 생산성, 제조 경쟁력 향상을 위한 제도 개선 방안도 논의한다. 기술직 신규 채용도 진행한다. 노사는 2027년 하반기 핵심 직무를 중심으로 기술직 200명을 채용하고, 2028년에는 300명을 추가로 뽑기로 했다. 현대차는 국내 공장 재편에 따라 기존 1공장과 42라인 재건축을 추진하고 있다. 이에 따른 대규모 인력 배치 전환이 예정돼 있지만, 노사는 고용 창출이라는 사회적 책임을 고려해 신규 채용에 합의했다. 임금과 성과급은 기본급 10만원 인상과 경영성과금 400%+1270만원, 현대차 주식 15주, 해시포인트 50만원 지급 등으로 구성됐다. 기본급 인상분에는 호봉승급분이 포함됐다. 현대차 관계자는 "장기간의 교섭 진통과 파업으로 주주와 고객, 부품 협력사 등 이해관계자들에게 심려를 끼쳐 송구하다"며 "하반기 생산과 신차 출시에 총력을 다해 고객 성원에 보답하겠다"고 말했다. chanw@newspim.com 2026-08-25 08:07
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자본 희소성 쇼크 몰려온다 *자금 풍요의 시대가 저물고 자금쟁탈의 시대가 도래했다. 글로벌 금융시장에 자금을 공급하던 주체들의 돈줄기는 저마다의 사정으로 가늘어지고 있다. 그 반대편에선 천문학적 부채를 안고 있는 주요국 정부들의 재정 차입 수요와 인공지능(AI) 기술혁명의 물결에 올라타려는 기업들의 투자 붐으로, 민·관의 자금조달이 봇물을 이룬다. 인플레이션 유령을 떨치지 못한 중앙은행들은 참전을 꺼리고 있다. 다음 ①~⑤편에서는 '과잉저축 시대'의 종언과 '대(大)차입 시대로 전환'을 불러온 동인과 이것이 자산시장에 갖는 함의를 짚어본다. ⑥~⑨편은 미래 매출과 수익을 담보로 자금조달 각축전을 벌이는 AI업계의 최근 동향과 이들의 부채 폭식이 초래할 금융 측면의 위험, 그 위험 너머의 기회를 살피기로 한다. [서울=뉴스핌] 황숙혜 기자 = 저축 과잉(Saving Glut)의 시대가 막을 내리고 자본 희소성(Capital Scarcity)의 시대가 본격화됐다. 골드만 삭스를 포함한 월가의 공룡 투자은행(IB)은 기업부터 정부까지 자금 수요가 폭증하는 반면 돈줄이 말라 들어가면서 기간 프리미엄의 구조적 상승과 채권 자경단의 빈번한 출몰이 뉴 노멀로 자리잡기 시작했다는 데 한 목소리를 낸다. 중국의 과잉 저축과 IT 대기업의 자금력, 여기에 일본의 초저금리가 미국 정부의 국채 발행 물량을 흡수하면서 금리를 누르고 자산시장의 버블을 부추겼던 패턴이 깨졌다는 얘기다. 무위험 자산으로 통했던 미국 국채의 리스크 프리미엄이 상승하면서 자본 효율성이 낮은 기업이나 부채 규모가 큰 정부가 시장의 냉정한 심판에 직면하게 됐고, 저금리를 지렛대 삼은 자산 버블을 뒤로 하고 높은 레벨의 자본 비용을 전제로 한 새로운 투자 방정식이 자리잡고 있다는 데 월가 구루는 공감대를 형성한다. 골드만 삭스는 최근 보고서에서 인공지능(AI) 레버리지 청산과 미 국채 금리 급등, 호르무즈 해협 분쟁 등 2026년 여름 글로벌 금융시장을 흔든 세 가지 변수가 일회성 악재로 보기 힘들다고 주장했다. 지난 20여년간 지속된 과잉 저축 시대가 끝나고 자본 희소성의 시대가 열렸다는 사실을 알려주는 경고음이라는 얘기다. AI 레버리지 투자로 고수익률을 올렸던 헤지펀드가 7월 반도체 지수 폭락으로 160억달러 규모의 포지션을 시타델(Citadel)에 전량 매각한 사실이나 미국 연방준비제도(Fed)의 6차례 금리 인하에도 30년물 국채 수익률이 5.27%까지 뛴 점, 그리고 미국-이란 갈등으로 국제 유가가 급등락을 반복하는 가운데 미국 전략석유비축(SPR) 규모가 40년래 최저 수준으로 떨어진 것은 20년간 저금리를 떠받쳤던 대전제가 무너진 데 따른 결과라는 얘기다. 저축 과잉 시대 종료와 자본 희소성 시대 개막 [AI 일러스트=황숙혜 기자] 해외 중앙은행의 미국 국채 보유 비중이 34% 선에서 24% 아래로 떨어진 것은 자금 공급의 축소를 의미하고, 연간 8000억달러 이상 AI 인프라 구축과 리쇼어링, 각국 방위비 증액, 여기에 국채 만기 도래에 따른 차환 수요까지 자금 수요는 폭발적이다. 자금시장의 수급 불균형으로 인해 자본의 가격에 해당하는 실질 금리, 즉 기간 프리미엄이 구조적인 상승세로 고착화될 수밖에 없는 실정이라고 골드만 삭스는 경고한다. 뿐만 아니라 주식시장과 국채시장, 원유시장의 유동성이 동시에 막히는 이른바 '유동성 트리플 킬(Liquidity Triple-Kill)로 인해 변동성 상승이 일상화되는 '고변동성 사이클(High Volatility Cycle)에 진입했다고 보고서는 판단한다. 골드만 삭스가 제시한 '유동성 트리플 킬'은 주식과 채권, 원유를 포함한 실물 자산 시장의 유동성이 한 시점에 동시에 막히면서 서로 악순환을 일으키는 유동성 경색을 의미한다. 실제로 높은 레버리지를 일으켜 AI 테마에 베팅했던 헤지펀드가 지수 폭락으로 담보 부족에 시달리게 되자 무차별 매도를 강행, 주가 하락과 강제 청산, 추가 급락의 악순환을 일으켰다. 채권시장에서는 미국 정부가 연간 1조달러를 웃도는 이자 비용과 재정 적자를 메우기 위해 매달 천문학적인 규모의 국채를 발행하지만 해외 중앙은행과 연기금의 매수는 위축되는 실정이다. 미 재무부가 시장에서 막대한 현금을 흡수하면서 빅테크를 포함한 기업들 자금줄이 바닥을 드러냈고, 장기물을 중심으로 금리 역주행이 벌어졌다. 설상가상, 호르무즈 해협 차단으로 유가 폭등과 인플레이션을 막아주던 미국 전략비축유가 40년래 최저치로 떨어지면서 유가 변동성을 완충해 줄 실물 유동성 버퍼도 거의 소멸했다. 골드만 삭스는 미국 10년 만기 국채 수익률이 4% 아래로 복귀할 수 있을지 여부는 연준의 손을 벗어난 문제라고 주장한다. 원유시장만 보더라도 호르무즈 해협 리스크 프리미엄이 일회성 충격에서 지속적인 할인 요인으로 전환했고, 원유 변동성지수(OVX)와 뉴욕증시의 공포지수(VIX) 간의 거대한 격차가 단기간에 줄어들기 어렵다는 얘기다. 2026년 여름을 기점으로 금융시장이 마침내 자본 희소성이라는 새로운 패러다임에 프리미엄을 지불하기 시작했고, AI 레버리지 청산과 미 국채 금리 급등, 호르무즈 분쟁이라는 세 가지 힘은 거대한 서사의 세 가지 단면일 뿐 이면에 깔린 구조적 동인들은 이제 본색을 드러내기 시작했다고 골드만 삭스는 강조한다. 미국 30년물 국채 수익률 [자료=블룸버그] 저금리와 저물가, 풍부한 유동성이라는 과거의 공식이 더 이상 작동하지 않고, 장기 국채를 중심으로 고금리 고착화와 자본 조달 비용 상승으로 인한 기업 양극화, 채권 자경단의 지배력 강화, 자산시장 변동성의 일상화가 새로운 메커니즘으로 등장했다는 것. 월가의 황제로 통하는 제이미 다이먼 JP 모간 최고경영자(CEO)의 경고도 같은 맥락이다. 그는 지난 5월 블룸버그TV와 인터뷰에서 월가가 과잉 저축의 시대를 뒤로 하고 자본 희소성의 시대로 진입하고 있다고 말했다. 미국 10년 만기 국채 수익률 [자료=블룸버그] 저축 부족과 대출 수요 폭발로 시장 금리가 예상보다 훨씬 더 높은 수준까지 오를 수 있다는 것. 그는 미국을 비롯한 주요국 정부의 브레이크 없는 국채 발행과 이자 부담, 공급망 재편과 친환경 전환에 들어가는 거대한 인프라 자금, AI 및 국방비 지출 급증 등 세 가지를 '자금 폭식'의 주요인으로 꼽았다. 미국 30년물 국채 수익률이 5.27%까지 오르며 2007년 이후 19년만에 최고치를 기록했고, 2년물 수익률도 상승 흐름을 지속, 시장이 정부의 재정 적자와 인플레이션 리스크를 적극 반영하는 가운데 다이먼은 기업 신용 시장에 닥칠 '이중 고통'을 경고했다. 국채시장 뿐 아니라 회사채와 신용시장도 충격을 피하기 어렵다는 것. 국채 금리 상승으로 인해 모든 회사채의 이자율 벤치마크가 올랐고, 기업 부도 위험 재평가로 스프레드가 벌어질 수밖에 없다는 얘기다. 막대한 부채를 짊어진 기업들이 만기 연장에 나서면서 과거보다 높은 이자 비용을 감당해야 하기 때문에 기업 신용 리스크가 본격적으로 누적, 차환 대란이 터질 수도 있다고 그는 말한다. 이 밖에 월가의 여러 전문가들도 흡사한 의견을 제시했다. 씨티그룹의 매크로 전략가 짐 맥코믹은 보고서에서 "인플레이션 우려가 확산되면서 채권 트레이더들이 30년물 수익률의 핵심 목표치로 5.5%를 겨냥하고 있다"고 주장했다. TS 롬바드의 스티븐 블리츠 수석 미국 이코노미스트는 보고서에서 "미국 10년물 수익률이 6%까지 치솟을 수 있다"며 "국채 장기 약세장이 이제 시작"이라고 경고했다. 재정 적자와 인플레이션, 그리고 차환 압박이 누적되는 가운데 고금리 장기화(higher for longer)가 고착되면서 채권과 신용시장이 앞으로 보다 가혹한 시험대를 직면하게 될 가능성에 월가는 무게를 둔다. 시장 전문가들은 저금리와 풍부한 유동성이 종료되고 자본 희소성과 고금리가 정착되는 새로운 국면에서는 과거처럼 연준의 금리 인하만 바라보고 주가 밸류에이션이 상승하기는 어렵다고 말한다. AI 레버리지 청산에서 보듯 악재가 터지거나 유동성 경색이 발생할 때 시장을 받쳐줄 '무제한 자금'이 실종됐고, 증시 전반의 변동성 상승과 재무 건전성에 따른 기업들의 극단적 양극화가 벌어질 수 있다는 관측이다. 기대와 소문에 기대 오르는 주식보다 잉여현금흐름(FCF)과 실적이 우량한 종목으로 투자 영역을 좁히고, 인컴 및 현금성 자산의 비중을 늘리는 전략이 필요하다는 조언이다. shhwang@newspim.com 2026-08-25 09:15
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긍정 영향 종목

  • Lockheed Martin Corp. Industrials
    우크라이나 안보 지원 강화 기대감으로 방산 수요 증가 직접적. 미·러 긴장 완화 불확실성 속에서도 방위산업 매출 안정성 강화 예상됨.

부정 영향 종목

  • Caterpillar Inc. Industrials
    우크라이나 전쟁 장기화 시 건설 및 중장비 수요 불확실성 직접적. 글로벌 인프라 투자 지연으로 매출 성장 둔화 가능성 있음.
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