중국발 금융위기설이 다시 나돌고 있다. 중국 국유기업의 디폴트(채무불이행) 사례가 발생하면서 회사채시장이 크게 경색되고 있다. 올해 1분기까지 총 25건 채권의 실질적 디폴트 사례가 발생했으며, 아직도 500건 넘는 회사채(약 7,000억위안)가 고위험군으로 분류되고 있다.

이런 우려로 회사채 발행취소 사례가 늘어나고 있다. 4월 11일부터 15일 사이에만 51건, 523.8억위안에 달한는 발행이 취소됐다. 이중 80%이상은 정부신용담보가 있는 중앙기업과 지방국유기업이다. 특히 신용악화 우려가 커진 기업들의 회사채 발행 금리가 치솟으면서 실적이 양호한 기업들의 자금조달 금리도 높아지고 있다.

이는 중국기업들의 투자축소로 이어질것으로 예상된다. 따라서 현재 중국경제의 가장 큰 불확실성은 채권시장 경색에 따른 중국기업 신용위기 확산 우려다. 그동안 반복되어온 양적완화 조치로 자금 유동성은 지속적으로 확대되어 왔지만 아직 투자로 이어지지 못하고 있다.

신용위기 확산에 대한 우려로 미래에 대해 불안감을 느끼고 있기 때문이다. 최악의 시나리오는 중국경제에 대한 믿음이 무너지는 것이며 미래에 대한 심리적 우려가 확산될 경우 금융시장은 실물경제의 경착륙 여부와 상관없이 무너질 것이다.

이처럼 중국 채무 부실위기에 대한 우려가 확대됨에 따라 그에 대한 중국정부의 대응방안이 있는지 여부에 관심이 모아지고 있다. 이와 관련해 몇 가지 측면에서 가능한 정책 시나리오에 대해 짚어본다.

성장률이 금리보다 높고 소득증가율이 부채상환이자율보다 높을 경우 부채위기는 발생하지 않는다. 부채율이 높다는 것은 자산에서 부채가 차지하는 비중이 높다는 것이며, 자산은 부채와 자본의 합이다. 따라서 부채율을 떨어뜨리는 방법은 부채를 정리하거나 자본투입으로 부실자산을 교체하는 두 가지 방식이 있다. 현재 중국정부는 이 두 방식을 병행하는 정책을 취하고 있다.

부채를 정리하는 방식으로 우선 금리를 낮춰 부담을 완화할 수 있다. 단 이는 낮은 소비자물가지수(CPI) 환경 하에서 가능하다. 다행히 중국 CPI는 2.3%로 높지 않은 수준이다. 다음은 부실부채를 청산시키는 방법이다. 이는 가장 효율적이지만 자칫하면 바로 경착륙으로 이어질 수 있다. 중국정부는 직접적인 부실부채 청산에 따른 후유증을 우려하여 기업간의 합병을 통한 방식을 택하고 있다.

중국기업들은 상대적으로 외채비중이 낮기 때문에 정부에서 만기를 연장시켜주는 것도 가능하다. 또한 구조조정과 부채의 자본전환 방식이 있다. 현재 각 지방정부는 부채의 주식전환을 적극적으로 유도하고 있다. 마지막으로 레버리지 주체를 전이하는 방식이다. 이는 정부, 기업, 개인 중에서 레버리지 부담이 많은 주체에서 적은 주체로 부채를 이전시키는 방식이다. 중국의 경우 기업의 부채율은 GDP 대비 150%로 높은 반면에 중앙정부 부채율은 58%, 가계부채율은 40%로 글로벌 평균보다 훨씬 낮다.

따라서 중국정부는 기업의 높은 레버리지를 가계와 중앙정부로 이전하는 정책을 펼치고 있다. 예를 들면 도시에 취직하러온 농민공들에게도 주택담보대출을 용이하게 해주어 부동산 재고 해소를 시도하고 있다. 동시에 중앙정부의 재정적자 비중을 확대하여 인프라 투자와 신성장 산업에 대한 투자를 확대하고 있다.

위의 여러 가지 방안들로 충분하지 않을 경우 결국 자본투입으로 부실자산을 교체하는 방식을 사용하게 되는데 이는 재정부 채권 매입과 직접적인 출자 방식이 있다. 현재 중앙정부는 5번째 AMC 회사를 설립 중에 있으며 이를 통한 출자전환과 자산유동화 정책을 준비 중에 있다.

결국 중국정부의 성공적인 부채위기 극복여부는 위 정책을 실행할 수 있는 환경여건 마련되었는지와 진행과정의 성공여부에 있다. 그럼 위의 정책을 취했을 경우 나타나는 부작용은 무엇일까?

우선, 금리를 낮추어 은행들의 악성 대출 문제를 “뒤로 연기되도록(extend and pretend)” 하는 방식은 낮아진 금리로 인한 자본유출로 이어질 수 있으며 이는 외환보유고 하락과 통화가치 하락 압력을 가속화 시킬 것이다. 다음, 외환보유고를 사용하거나 돈을 찍는 것으로 은행들의 자본금을 충족시키는 방안은 은행부문을 리셋시킬 수 있지만 중국인민은행의 대차대조표 팽창으로 이어져 결국 위안화 가치하락에 압력을 가하게 될 것이다.

마지막으로 재정확대 정책으로 경제를 자극하는 방식은 실물경제의 선택된 산업부문에 긍정적으로 나타날 것이지만 전체적으로 국내 이자율 상승이라는 비용을 감수해야 한다. 2009년의 재정 확대정책은 주로 은행부문을 통해 집행되었으므로 비슷한 프로그램을 시행하려면 대손충당금 요건을 맞추기 위해 은행 부문이 적절한 자본금을 갖추도록 확충해야 한다.

이는 중국판 양적완화를 병행하여 실시해야 가능한 것이며 이 역시 통화가치 하락압력으로 이어지게 되는 것이다. 한마디로 카일베스의 논리대로 중국경제 경착륙을 극복하기 위해서는 위안화는 하방압력이 점점 확대되어 갈 수 밖에 없는 상황이다. 다행히 중국은 자본관리제도를 실행하고 있고 자본시장이 개방되지 않아 통화가치 하방압력에서 아직까지 움직일 수 있는 폭이 있다.

중국정부는 기업 구조조정과정에서 빚어질 수 있는 금융리스크에 대해 선제적으로 대응해야 함을 강조하고 있다. 구조조정은 일부분 저부가가치 기업이나 말단기업들의 시장퇴출을 의미한다. 2년 전부터 많은 기업들은 어려움에 처하거나 이미 파산된 경우가 대부분이다. 소위 말하는 ‘좀비기업’들이 청산이나 파산을 거쳐 갖고 있는 자원을 다른 고부가가치 산업에 신속하게 투자하여 구조조정기업에서 일자리를 잃는 구직자들을 흡수함으로써 중국경제는 연착륙이 가능해진다.

이러한 과정은 2014년부터 이루어지고 있지만 좀비기업의 퇴출은 생각보다 순조롭게 이루어지고 않고 있다. 2016년 양회에서 국유기업의 개혁과 청산이 공급측 개혁의 핵심으로 부각된 배경이기도 하다. 따라서 2016년은 2014년과 2015년 뒤를 이어 구조조정의 가장 어려운 해가 될 것이며, 지금까지 정부의 혜택만 바라고 구조조정을 미루었던 기업들까지도 다른 산업으로 전향하거나 청산 및 파산되는 운명을 맞는 한해가 될 것이다.

한마디로 중국정부는 장기적인 구조개혁 추진과 단기적인 경기하방 리스크에 대응하기 위한 연착륙을 위한 정책을 펼쳐야 하는 딜레마에 빠졌다. 중국경제의 안정적인 발전은 본질적으로 공급측 구조개혁의 성공적인 진행여부에 의해 결정된다. 핵심은 중국 국유기업에 대한 개혁이며, 이는 정치개혁을 동반해야 성공가능한 부분이며 장기전이 될 것이다. 불파불립(不破不立), '공급측 개혁(供給側改革)'의 성공적인 진행과 창조경제로의 성공적인 진입만이 중국을 경착륙 우려에서 해소시켜 제조강국과 금융강국의 길에 들어서게 할 수 있다.

현재 중국정부는 경제안정에 정책의 우선 순위를 놓고 있다. 중국정부의 경기하방의 마지노선은 ‘GDP 6.5%+ 환율 7‘이다. 2016년 1분기 중국 GDP 성장률이 6.7%로 발표되면서 지난해에 연속 6%대 성장률을 기록하였다. 2016년 중국경제는 인프라투자 확대와 대출 등 사회융자 수요 확대로 인한 금융업 경기호전 및 부동산 완화정책으로 6.5% 이상 성장을 보일 것이다. 단기적으로 환율안정 확보를 위한 정책을 우선적으로 취하고 있으며, 금리인하 여부는 미국의 경제상황과 통화정책에 따라 상황별로 정책카드를 꺼낼 것으로 보인다.

 *프로필

 중국경제 금융전문가, 고려대학교 경영대학, 재무론 박사

 (현) 성균관대학교 중국대학원 교수

(현) 한국예탁결제원 객원 연구위원

(현) 금융투자협회 중국자본시장연구회 부회장

(현) 대통령직속 지식재산위원회 전문위원

(전) 한국자본시장연구원 국제금융실 연구위원

(전) 고려대학교 아시아기업지배구조연구소(AICG) 실장

(전) 중국 연변대학교 경제학과 교수

[뉴스핌 Newspim] 최헌규 중국전문기자 (chk@newspim.com)